Pourquoi le dollar monte, pourquoi il descend !

Pendant la plus grande partie des années 70, la gestion du dollar par les autorités américaines fut tout simplement désastreuse. Toutes les erreurs furent commises au cours de ces dix années : taux d’intérêts réels négatifs presque sans interruption de 1971 à 1980 , blocage des prix et des salaires (par le président Nixon), blocage des prix de l’énergie une fois que ces derniers commencèrent à monter à cause de la dépréciation du dollar, crise politique sans précédent (Watergate), élection d’un brave homme totalement incompétent, Jimmy Carter, qui se fit rouler dans la farine par les ayatollahs iraniens après que les diplomates US eurent été pris en otage, envahissement de l’Afghanistan par les Russes, explosion de l’inflation et du chômage, cours de l’or qui passent de 35 dollars l’once à plus de 800… rien ne manquait à l’appel !

Du coup, le dollar passait de 4,3 francs suisses par dollar en 1971 à 1,5 franc suisse en 1978 (- 65%) et de 4deutschemark (DM) par dollar à 1,73 DM par dollar (-56 %)…. Après dix ans de gestion calamiteuse (traduire keynésienne), le consensus absolument universel était que le dollar ne pouvait que continuer à baisser, et pendant longtemps.

Et pourtant…. De 1978 à 1985, le taux de change du dollar allait doubler vis-à-vis du franc suisse et du DM, ce que personne, mais personne n’attendait en 1978.

L’explication « classique » de ce rebond extraordinaire a toujours été que les arrivées de Volker puis de Reagan avaient « modifié les psychologies », et le rebond du dollar s’expliquait donc par les changements que ces deux hommes allaient amener. Explication fort paresseuse à mon humble avis, bien qu’elle ne soit pas complètement sans mérite. En effet, je ne crois pas trop aux explications « psychologiques » que beaucoup de gens utilisent pour expliquer des mouvements auxquels ils ne comprennent rien. Pour moi, l’explication, que j’ai d’ailleurs fournie en temps réel à l’époque, n’avait rien à voir avec un freudisme de bon aloi et tout à voir avec une réalité beaucoup plus simple : si le dollar montait, c’était tout simplement parce que la demande de dollars était très supérieure à son offre, ce qui est bien sûr une notion que beaucoup d’économistes ont du mal à comprendre.

Explication.

Si la croyance commence à se répandre dans le marché qu’un actif financier va baisser jusqu’à la fin des temps, alors la tentation devient presque irrésistible de l’emprunter (c’est-à-dire de le vendre à découvert) et d’utiliser cet argent ainsi emprunté pour acheter quelque chose qui « ne pourra pas baisser».

Le « trade » classique pendant ces années-là fut donc d’emprunter du dollar pour acheter de l’or, de l’argent métal ou de l’immobilier, par exemple. Si, contrairement à toutes les attentes, l’or se met à baisser et le dollar à monter, panique générale, appels sur marges, liquidations forcées, faillites (des frères Hunt au Texas sur l’argent, et de quelques banques d’affaires à Londres sur l’immobilier local) …

Tout le monde comprend ce mécanisme qui nourrit la hausse du dollar et la baisse de l’or et de l’immobilier, et qui durera jusqu’ à ce que toutes les positions spéculatives aient été liquidées. Eh bien, c’est un phénomène de cette nature, mais à la puissance 10, qui a propulsé le dollar à la hausse de 1978 à 1985. La baisse du dollar, comme je l’ai déjà dit, avait fait monter dans des proportions extraordinaires les prix du pétrole (de moins de $2 par baril à plus de $ 30 par baril en moins de 10 ans).

Du coup, un certain nombre de pays producteurs (Arabie Saoudite, Koweït etc.) se retrouvèrent inondés de dollars et bien en peine de les utiliser. Qu’à cela ne tienne : la grande banque française « Société Lyonnaise Agricole » ou « SLA » offrit de les prendre en dépôts et de les rémunérer. Nos Saoudiens transférèrent donc des milliards de dollars à la SLA, soumise cependant à la forte concurrence de la banque de la Tamise et du Rhône et de la banque des Bataves et des Teutons réunis, qui toutes voulaient leur part du gâteau. La banque du Soleil Levant suivait avec retard, mais suivait aussi. Une fois les dépôts reçus, notre SLA nationale devait les utiliser, c’est-à-dire les prêter à quelqu’un qui en avait besoin.

Aucun problème : le Mexique, l’Argentine, le Brésil, et bien d’autres avaient tous besoin de dollars pour acheter… du pétrole. Notre SLA leur prêta donc à 10 % par exemple, tout en empruntant aux Saoudiens à 8,5%. Que voilà de l’argent facilement gagné, et comme la banque est un beau métier…

Pendant que tout cela se produisait, les journalistes et les économistes appelaient ce mécanisme « le recyclage des petro dollars » en essayant de dissimuler du mieux qu’ils le pouvaient l’extrême satisfaction qu’ils ressentaient à l’idée qu’ils étaient capables de comprendre une notion aussi complexe. Arrive 1979 et M. Volker commence à faire monter les taux. Du coup, le Mexique, l’Argentine, le Brésil ne peuvent plus servir leurs dettes et font faillite, c’est-à-dire appellent le FMI à la rescousse, qui comme d’habitude suit une politique visant à appauvrir les populations locales, ce qui rend le remboursement des dettes encore plus improbables. Et donc le Brésil cesse non seulement de payer des intérêts à notre SLA mais aussi cesse aussi de lui rembourser le capital…

Mais le problème est que la SLA, elle, devait toujours payer 8,5 % aux Saoudiens et leur rembourser le principal et que notre vaillant champion national n’avait pas le moindre dollar en caisse. En fait, la SLA était « short » sur le dollar pour un montant équivalent au principal et aux intérêts à payer aux Saoudiens. Et la SLA de se précipiter sébile à la main pour demander des dollars à la Banque de France, qui n’en avait plus guère après quelques années de mitterrandisme et qui donc dut les acheter sur le marché. Or les USA avaient à l’époque des comptes courants excédentaires et qui s’amélioraient, à cause de la formidable dévaluation précédente, et offraient donc de moins en moins de dollars aux marchés.

La demande explosa tandis que l’offre baissait et donc le dollar « passa au travers du toit ». Et tout cela se termina en février 1985 avec les accords du Plaza, où la Fed accepta de donner des « swaps » à toutes les autres grandes banques centrales, c’est-à-dire accepta de leur prêter des dollars, ce qui n’était rien d’autre qu’un massif QE pour sortir les banques européennes et japonaises du trou dans lequel elles s’étaient collées. Immédiatement le dollar s’écroule…

Pourquoi raconter cette vieille histoire ? Parce que depuis dix ans le dollar a été géré n’importe comment et que donc tout le monde croyait qu’il allait s’effondrer jusqu’à la fin des temps. Et à l’évidence, tout un tas de gros malins ont dû emprunter massivement des dollars depuis dix ans pour acheter je ne sais quoi, du style j’emprunte des dollars et j’achète des obligations pourries en euros. Si ces « je ne sais quoi » se mettent à baisser tandis que le dollar se met à monter, nous nous retrouverons dans un monde tout à fait similaire à celui de 1982 -1985.

Bien évidemment, je ne suis sûr de rien. Je n’ai aucun chiffre sur les positions à découvert qui pourraient exister sur la monnaie US. Je n’ai aucune information sur les intermédiaires financiers qui risquent de se faire attraper cette fois-ci. Je peux donc être en train de me tromper, ce qui m’est déjà arrivé souvent. Mais enfin, chat échaudé craint l’eau froide…

Mon conseil reste donc de ne rien avoir dans les portefeuilles qui soit endetté en dollars ou qui ait un cash flow négatif en dollars. Et ma recommandation est de n’avoir que des actifs qui aient un cash flow positif en dollar, du style des obligations du trésor américain ou de certaines très grandes multinationales européennes ou américaines.

La vieille malédiction chinoise dit : « Puissiez vous vivre dans des temps intéressants.» Je crains que nous ne soyons dans des temps intéressants… Qui plus est, je crains qu’ils ne deviennent de plus en plus intéressants.

Charles Gave